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匯添富基金宋鵬：低利率環境下，債券投資如何應對？2024年05月06日

近幾年來，國內利率中樞持續回落，在低利率環境下，資產的預期回報率有所下降，如何獲取相對較高的投資收益，是當下債券投資者普遍面臨的問題。

國內低利率的歷史并不長，但海外不少發達經濟體曾經歷過較為長期的低利率環境，尤其是日本經歷了超長期的低利率和負利率時期，其債券投資經驗也許可供參考。

1989年日本央行主動加息刺破經濟泡沫，日本利率于1991年見頂，之后的八年時間里，日本10年國債利率從8%下行至2%以內。這一階段，雖然債券的靜態收益率在持續下降，但豐厚的資本利得仍使得債券投資仍有不錯的收益，期間投資機構普遍增配債券。

1999年至2012年，日本進入長達十三年的低利率時代，10年日本國債在1%-2%之間震蕩徘徊。這一階段，公募基金行業遇到了很大的挑戰，債券型基金的資產管理規模逐年壓縮，機構主要通過拉長久期、利率擇時等手段增厚收益，但最終期限利差和利率波動也趨于收斂。

2012年后，在量化寬松和收益率曲線控制政策的影響下，日本進入超低利率和負利率時代。這一階段，利率維持低位且利率曲線平坦化，久期策略和擇時交易均難以獲得超額回報，資管機構紛紛加速了出海的步伐，2013年以后保險、銀行海外債券持有量猛增，日本養老金也增加了對國內股票和海外證券的配置。

總的來看，為了應對低利率環境，日本資管機構主要是從以下幾方面調整了投資策略。

第一，提升長期國債的配置比例，拉長組合久期。為了應對實體信貸需求收縮與不良債權的負面沖擊，日本銀行業選擇增持日本國債并拉長資產久期，1993年至2012年日本銀行持有的日本國債占總資產的比例從4%增加到接近20%。1997年至2012年，日本壽險資管公司的日本國債配置比例從12.1%增加至46.4%，同時資產久期也在持續拉長。

第二，波段交易成為增厚收益的來源之一。1999年至2012年期間，擇時交易成為機構比拼收益的一個重要手段。進入負利率時代后，商業銀行降低了配置盤的規模，提升了交易盤的占比。

第三，降低信用風險暴露，并將部分信用債向利率債切換。低利率時期，信用利差通常較低，且不良資產率趨于上升，此時機構的信用風險偏好趨于收縮。以日本投資信用債的公募產品為例，低利率時期主要選取了電力、公用事業等城市公用類資產。壽險公司在經濟衰退和信用利差低位的背景下也進行了類似的切換，降低了公司債的配置比例、增加日本國債配置，投資策略從信用利差交易轉向拉長久期。

第四，豐富投資品種，比如增加利率衍生品、權益類產品、海外證券等資產的布局。

目前中國利率水平雖然下行至歷史低位，但與日本低利率時期存在很多差異。比如，日本是在泡沫經濟破裂和經濟深度去杠桿后，利率快速下臺階，而中國主要是在經濟增長模式的變化、經濟增長提質增效過程中，利率波動中樞緩慢下行；再比如，兩國貨幣政策的應對方式也有所不同，日本央行采取了零利率、量化寬松、負利率等一系列非常規的貨幣政策操作，但中國采用宏觀審慎管理，仍在常規貨幣政策框架內操作，使得國內短端利率仍然維持在相對較高水平。

結合海外經驗和國內市場的特點，當前中國低利率環境下，債券投資可以關注以下幾方面。

第一，結合產品特點，適度拉長久期中樞，以享受中長期利率下行過程中的資本利得。

第二，優化組合的期限結構和信用策略，進行精細化管理。比如，做好固定收益內各個板塊的靈活切換，尋找投資機會更大的板塊；在板塊內部的個券選擇上，做好信用風險的防范，同時也去考慮一些技術層面的賺錢機會，比如下滑收益、一二級市場套利等。

第三，提高擇時和波段交易能力，從中期出發，前瞻性的預判市場，把握市場發展脈絡。

第四，在產品創新方面，可以通過多元資產配置增加組合收益。比如，固收+產品的布局是一個很重要的方向。近年來，固收+產品以其穩健的收益特性，成為投資者資產配置的重要選擇之一。固收+產品通過增加風險資產配置比例，引入權益、金融和商品期貨、公募REITs等彈性品種，不僅滿足了投資者對于穩健收益的需求，也為資產管理公司提供了更多的業務發展機會。其中，公募基金大力發展的股債混合產品是非常重要的方向，也逐步成為一個大類資產配置品種。目前中國經濟正在經歷結構性轉型，國家加快發展新質生產力，涌現出大量的新興產業和新的增長點，也為股債混合產品的發展提供了豐沃的土壤。另外，高股息策略也是一個值得重視的重點方向，在低利率環境下，既可以享受持續的較高分紅，還可以受益于公司治理改善帶來的估值提升，其紅利低波特征也符合固定收益投資者的風險偏好。

風險提示：基金有風險，投資需謹慎。文章涉及的觀點和判斷僅代表我們對當前時點的看法，基于市場環境的不確定性和多變性，所涉觀點和判斷后續可能發生調整或變化。本資料僅為宣傳材料，不作為任何法律文件，本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡職的原則管理和運用基金資產，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過往業績不預示未來表現，基金管理人管理的其他基金業績并不構成基金業績表現的保證，投資人應當仔細閱讀《基金合同》《招募說明書》《產品資料概要》等法律文件以詳細了解產品信息。

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