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匯添富投資洞察閱讀

基金經理

趙鵬程

學歷：碩士

從業經歷：國籍：中國，學歷：浙江大學高分子化學與物理碩士。曾任天相投資股份有限公司研究員、信誠基金管理有限公司研究員。2011年8月加入匯添富基金管理有限公司任高級行業分析師。2016年7月27日至2019年1月19日任匯添富滬港深新價值股票基金的基金經理，2018年2月13日至今任添富行業整合混合基金的基金經理，2019年1月18日至今任匯添富環保行業股票基金的基金經理。

堅持從長期視角評估企業價值2019年09月01日

筆者近日讀到一篇有趣的文章《<基業長青>中那些公司基業長青了嗎？》，文章回顧了《基業長青》一書中18家公司過去二十年間的二級市場表現，發現被吉姆·柯林斯寄予厚望的18家“基業長青”型公司中，有近一半數量的企業表現平庸（如通用電氣、福特汽車），甚至是糟糕（如花旗集團）。上述結果引發了筆者對投資的一點思考，即堅持從長期的視角評估企業價值。

要準確預判一家企業十年、二十年后的經營狀況確實非常困難。在較長的時間內，企業會發生管理層更替、戰略調整等內部變化，同時要面對產業結構變遷、競爭格局改變等外部挑戰。這些內外部因素都可能對企業的經營和內在價值產生較大影響。

內部變化影響企業經營的最經典案例當算蘋果公司。1990年代中期蘋果公司陷入經營困境，個人電腦市場份額持續下滑，1996-1997連續兩年大幅虧損，市值較1991年縮水80%以上。在此背景下，喬布斯重回蘋果公司，大力推進改革，調整發展戰略，不斷推出深受消費者喜愛的系列產品。隨后的故事世人皆知，蘋果公司開啟了智能移動終端時代，并引領互聯網產業從PC時代進入移動時代，其市值也實現了近1000倍的上漲。蘋果公司所發生的巨大變化，都起源于管理層更替以及隨之而來的內部改變。

外部環境變化同樣會對企業經營產生深刻影響。過去二三十年里，全球經濟的產業結構發生了巨大變遷。隨著經濟全球化的深入發展，輕工、機械、電氣等傳統制造業甚至汽車、通訊、電子等高端制造業從發達國家快速向低成本的發展中國家轉移，在此背景下通用電氣、惠普等當年的行業巨頭只能勉強維持平庸的收入、利潤表現。同一時期，以互聯網為代表的科技信息產業飛速發展，相關領域中的龍頭企業創造了巨大的商業價值和社會價值，同時深刻地改變了出版傳媒、商貿零售等領域的業態形式和競爭格局。

我們承認企業的經營發展會受到較多的因素影響，并不是要將投資理念引向不可知論，相反，筆者認為投資者在研究、投資過程中應該更加關注那些影響企業價值的中長期因素，并用正確的方式應對這些因素的變化。

在個股研究過程中，相比于糾結企業短期經營數據的波動，深入地分析商業模式、競爭優勢、治理結構，可以更好地理解企業的內在價值。例如，一些重資產制造業企業，階段性也可以實現盈利的高速增長，但如果其不能形成自身的競爭優勢，盈利能力就難以為繼。相反，一些盈利模式清晰的科技企業，在企業發展的早期會面臨持續的虧損，但一旦跨過某一臨界點，其盈利就會持續大幅增長。

在行業選擇過程中，結合宏觀背景來分析和理解產業發展趨勢，選擇在具有持續性和穩定性的產業方向做投資布局往往容易收到事半功倍的效果。過去三十年里中國經濟高速增長，得益于城鎮化、世界工廠和消費升級三大產業趨勢，而相關領域的優秀企業（萬科、申洲、茅臺）都為投資者帶來了十年十倍、甚至百倍的回報。

在日常跟蹤過程中，保持開放的心態和持續學習，在內外部要素發生變化的時候，及時評估其對企業內在價值的影響，如果有必要則需要動態調整。

總結筆者的思考：一家企業能否做到基業長青，本質上取決于其能否持續為客戶和股東創造價值。價值創造的能力及其持續性受到商業模式、治理結構、發展戰略、產業結構、競爭格局等多方面因素影響。在投資研究過程中，堅持從長期角度出發，分析驅動企業成長的關鍵要素，才能有效把握投資機會。

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